Le dollar, les bons du Trésor et « l’exceptionnalisme américain » : McGeever

Le dollar, les bons du Trésor et « l’exceptionnalisme américain » : McGeever
Le dollar, les bons du Trésor et « l’exceptionnalisme américain » : McGeever
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Par Jamie McGeever

ORLANDO, Floride, 18 juin (Reuters) Chaque semaine, avec les chiffres de l’inflation aux États-Unis, les réunions politiques de la Réserve fédérale et de la Banque du Japon et un pays du cœur de la zone euro plongé dans la tourmente politique, on ne peut qu’envoyer une tempête de signaux contradictoires aux investisseurs, et cela s’est avéré la semaine dernière.

Mais un signal clair est apparu, une particularité qui renforce le discours sur « l’exceptionnalisme américain » qui attire des capitaux du monde entier vers les actifs américains : la rupture de la relation traditionnelle entre le dollar et les bons du Trésor américain.

D’une manière générale, les rendements du dollar et des États-Unis augmentent et baissent souvent en tandem, signalant une corrélation positive entre les deux. Par conséquent, la corrélation entre le dollar et les prix des obligations tend à être négative.

La semaine dernière, le rendement à 10 ans a chuté de plus de 20 points de base, ce qui constitue sa plus forte baisse hebdomadaire cette année. Mais cela n’a pas atténué l’attrait du dollar, comme on pouvait s’y attendre : le dollar a connu sa meilleure semaine depuis avril.

La semaine précédente, la situation était similaire, bien que moins dramatique, ce qui indique que les relations qui lient le dollar aux bons du Trésor s’effondrent.

Une simple corrélation mobile sur 25 jours entre le rendement du Trésor à 10 ans et l’indice du dollar est devenue négative pour la première fois depuis juillet dernier. La rupture de la corrélation au cours de la semaine dernière a été exceptionnellement rapide.

La corrélation entre l’indice du dollar et le contrat à terme sur obligations du Trésor à 10 ans glissants, qui est habituellement négative, est désormais positive pour la première fois depuis près d’un an. Encore une fois, une grande partie de ce revirement s’est produite au cours de la semaine dernière.

La baisse des rendements du Trésor ne constitue clairement pas un obstacle pour le dollar. Où qu’ils regardent, les investisseurs voient des raisons de détenir des obligations américaines et donc une exposition non couverte au dollar : désinflation américaine, risque politique sur les marchés émergents (Mexique) et développés (France), malaise économique en Chine et réticence de la BoJ à « normaliser » sa politique.

Il convient de noter que les turbulences politiques et boursières en France auront un impact démesuré sur le dollar en raison de la pondération de l’euro à près de 60 % dans l’indice du dollar. Toutes choses égales par ailleurs, une baisse de 1 % de l’euro augmentera la valeur générale du dollar de plus qu’une baisse de 1 % du yen ou de la livre sterling.

“Malgré tout cela, le dollar reste roi”, a écrit la semaine dernière Brad Bechtel, responsable mondial des changes chez Jefferies.

La baisse des rendements américains et d’éventuelles baisses de taux de la Fed à mesure que l’inflation continue de ralentir devraient finir par entraîner une nouvelle fois le dollar vers le bas, estiment les analystes monétaires de Goldman Sachs, mais pas dans l’environnement actuel de « perturbations » à l’étranger.

“Pour l’instant, le dollar est considéré comme l’actif le plus “propre” pour les investisseurs mondiaux”, ont-ils écrit vendredi.

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L’indice du dollar, qui mesure sa valeur par rapport à un groupe de devises des marchés développés comme l’euro, le yen et la livre sterling, oscille à son plus haut niveau depuis six semaines et est sur le point de revoir les sommets observés pour la dernière fois en octobre.

Le risque évident est qu’un ou plusieurs de ces conducteurs crachent ou fassent marche arrière. Peut-être que la BoJ augmentera ses taux le mois prochain et réduira son bilan de 5 000 milliards de dollars, ou bien la politique française se calmera et l’argent refluera vers les actifs de la zone euro.

C’est possible. Il est également possible que le discours haussier du dollar persiste : Goldman et Evercore ISI font flotter la barre des 6 000 points pour le S&P 500 cette année, et Citi vient de dégrader la note des actions européennes à « neutre » et de relever les États-Unis à « surpondérer ».

“La force potentielle du dollar devrait être plus propice à la surperformance des États-Unis”, notent-ils.

Du côté des actions, les arguments en faveur du rachat de l’Oncle Sam sont solides mais, apparemment, loin d’être épuisés. Le boom de la technologie et de l’IA place pratiquement les grandes entreprises technologiques américaines dans un autre univers, et la combinaison de croissance économique et bénéficiaire des États-Unis bat également ses rivaux dans la poussière.

Les données de Bank of America sur les flux le confirment : les fonds américains ont attiré des entrées nettes pendant huit semaines, dominées par la demande de grandes capitalisations et de technologies ; L’Europe et le Japon ont enregistré des sorties de capitaux, quoique modestes, pendant respectivement quatre et cinq semaines.

Stephen Jen et ses collègues d’Eurizon SLJ Asset Management adoptent une vision à plus long terme mais non moins optimiste. Ils reconnaissent que « l’exceptionnalisme américain » peut être mesuré par la surperformance des entreprises américaines depuis la Grande crise financière, par rapport à leurs pairs européens et japonais ainsi qu’au gouvernement américain.

En termes simples, les entreprises américaines sont extrêmement rentables, en termes de marges bénéficiaires et de croissance des bénéfices. Il n’est donc pas surprenant que les cours et valorisations des actions américaines soient plus élevés.

“Pour l’avenir, notre meilleure hypothèse est que cette divergence… persistera probablement plutôt que convergera”, a écrit Jen la semaine dernière, ajoutant que la désinflation ferait baisser les rendements obligataires et les bénéfices américains, donnant aux prix des actions plus de marge pour continuer à augmenter.

“Non, nous ne pensons pas que les actions américaines soient trop chères.”

Dans ce scénario, les obligations américaines, les actions et la monnaie se sont toutes appréciées. C’est un scénario dont nous avons eu un aperçu la semaine dernière.

(Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur, chroniqueur à Reuters.)

Par Jamie McGeever; Montage par Tomasz Janowski

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