Marchés
Les données américaines publiées vendredi correspondaient (presque) parfaitement à la dynamique accommodante du marché post-Fed. Après plusieurs publications mensuelles dépassant le consensus, l’économie américaine n’a créé « que » 175 000 emplois en avril, soit la croissance la plus lente en six mois. La croissance des salaires aux États-Unis s’est également ralentie, le salaire horaire moyen (AHE) ralentissant à 0,2 % M/M et 3,9 % Y/Y (contre 0,3 % M/M et 4,1 % Y/Y). Le taux de chômage est passé de 3,8% à 3,9%. Un peu plus tard dans la séance, l’ISM des services américains a copié le recul observé dans la mesure manufacturière plus tôt la semaine dernière. L’ISM global des services a chuté de manière inattendue en territoire de contraction (49,4 contre 51,4). La composante des nouvelles commandes a encore ralenti à 52,2 (contre 54,4). L’emploi a également glissé davantage en territoire de contraction (de 48,5 à 45,9). Les autres sous-indices étaient plus mitigés, mais il y a eu une grande exception à ce discours globalement mou : l’indice des prix payés a bondi de 53,4 à 59,2. Un ensemble de données mensuelles ne suffit certainement pas pour conclure que l’économie américaine se dirige vers une stagflation, mais c’est un élément à surveiller car cela pourrait compliquer la marge de manœuvre de la Fed. Dans une première réaction, les marchés ont clairement vu les données réaffirmer la possibilité pour la Fed de réduire ses taux plus tard cette année. Les rendements américains ont encore corrigé par rapport aux plus hauts atteints depuis le début du mois d’avril ou au début de la semaine dernière, baissant entre 7,4 points de base (10 ans) et 5,7 points de base (2 ans). Il est intéressant de noter que le rendement intrajournalier à 2 ans a testé la zone de 4,7 % (niveau négocié juste avant la publication de l’IPC américain plus élevé que prévu début avril), mais a clôturé bien au-dessus de ce niveau. Les investisseurs voient désormais à nouveau 90 % de chances d’une première baisse des taux en septembre et 80 % d’une deuxième hausse de 25 points de base en décembre. Les rendements allemands ont affiché des baisses similaires, s’établissant entre 6,6 points de base (2 ans) et 2,6 points de base (30 ans). Malgré des chiffres d’inflation toujours élevés, les marchés actions se sont réjouis de parier davantage sur un assouplissement des conditions financières, les indices américains rebondissant jusqu’à 2,0% (Nasdaq). Le dollar a d’abord perdu du terrain, mais les pertes ont finalement été modestes (EUR/USD clôturant à 1,0761 ; DXY à 105,03 contre 105,30). Les autorités japonaises ont également bénéficié d’un répit supplémentaire. L’USD/JPY a clôturé à 153,05, après un bref passage au-dessus de 160 en début de semaine dernière.
Le calendrier écologique d’aujourd’hui est mince. Les marchés japonais et britanniques sont fermés et il n’y a pas de données importantes aux États-Unis. Plus tard cette semaine, nous garderons un œil sur le refinancement du Trésor américain (vente combinée de 125 milliards de dollars de bons à 3 ans, 10 ans et 30 ans) et sur les gouverneurs de la Fed, compte tenu de leur point de vue sur les données récentes. En ce qui concerne les rendements américains, nous nous attendons à une certaine consolidation par rapport aux récents sommets. L’inflation bâton limitera probablement toute nouvelle baisse durable des rendements, en particulier sur l’extrémité longue de la courbe. La situation technique à court terme du dollar est également devenue plus neutre. Nous voyons néanmoins de la place pour un creux. La zone EUR/USD 1,08 ne sera probablement pas si facile à retrouver de manière durable.
Actualités et opinions
Dans sa nouvelle étude économique biennale publiée aujourd’hui, l’OCDE s’est cette fois focalisée sur la Nouvelle-Zélande. Il a déclaré que le pays disposait d’une marge limitée pour réduire les taux en 2024 dans un contexte d’inflation susceptible d’être persistante. L’OCDE a conseillé de maintenir les taux constants à 5,5 % jusqu’à ce qu’« il y ait des preuves claires que l’inflation tombera au milieu de la fourchette cible de la RBNZ ». Les prix au premier trimestre de l’année ont augmenté de 4 %, au-dessus de la fourchette de 1 à 3 %. Un indicateur national s’est même établi à 5,8 %, l’OCDE notant que la forte migration a fait grimper la demande intérieure à un niveau supérieur à ce que la banque centrale (RBNZ) avait prévu. Il a également pressé le gouvernement de maîtriser les dépenses et de réduire le déficit. Le ministre des Finances Willis a déclaré en mars que l’objectif d’un excédent était 2028, un an plus tard que prévu en raison d’une croissance économique plus faible. L’OCDE prévoit une expansion de 0,8 % en 2024 avant de passer à 1,9 % l’année prochaine.
Le président de la Fed de Chicago, Goolsbee, a affirmé que le diagramme en points du FOMC nécessite plus de contexte que ce qu’offre la forme actuelle. À l’heure actuelle, « le dot plot n’est qu’un ensemble d’opinions sans contenu économique ». Goolsbee a noté qu’un décideur politique ajoutant ou supprimant des réductions pour cette année n’indique pas si le participant pense que l’économie est en surchauffe ou qu’elle a simplement « la capacité de croître plus rapidement et peut donc tolérer des taux plus élevés ». Sa solution serait une matrice faisant correspondre les prévisions économiques à l’évolution des taux pour chaque participant du FOMC. Les commentaires de Goolsbee interviennent dans le cadre d’une refonte générale de la communication des banques centrales à la suite des énormes erreurs de prévision commises ces dernières années. L’ancien gouverneur de la Fed, Bernanke, a récemment conclu un exercice pour la Banque d’Angleterre, tandis que Schnabel, de la BCE, a lancé l’idée de publier un dot plot de la BCE. La Fed prépare une révision de son propre cadre politique, qui devrait commencer plus tard cette année.
Graphiques
Rendement GE 10 ans
La présidente de la BCE, Lagarde, a clairement fait allusion à une baisse des taux cet été (juin) et bénéficie d’un large soutien. La désinflation de l’UEM se poursuivra en avril et ramènera (temporairement) l’IPC global à/en dessous de l’objectif de 2 %. Conjuguée à une faible dynamique de croissance, cette situation justifie une première baisse des taux de 25 points de base. Une trajectoire d’inflation plus irrégulière au deuxième semestre 2024 et la stratégie de hausse à long terme de la Fed rendent les mesures de suivi difficiles. Les marchés ont accepté cela.
Rendement américain à 10 ans
En mai, la Fed a reconnu l’absence de progrès vers l’objectif d’inflation de 2 %, mais Powell a laissé la porte ouverte à des baisses de taux plus tard cette année. La faiblesse de l’ISM américain et des masses salariales plus faibles que prévu ont soutenu l’espoir des marchés d’une première baisse après l’été, déclenchant une correction par rapport aux niveaux les plus élevés depuis le début de l’année. Une inflation persistante suggère que toute réduction des taux sera un difficile exercice d’équilibre. 4,37 % (retracement de 38 % en décembre/avril) pourrait déjà fournir un solide soutien au rendement américain à 10 ans.
EUR/USD
La divergence économique, un probable cycle de baisse des taux désynchronisé avec la BCE prenant exceptionnellement la tête et des données de l’IPC américain plus élevées que prévu ont poussé l’EUR/USD dans la zone des 1,06. À partir de là, de meilleurs données sur l’UEM ont donné un peu de répit à l’euro. Le dollar a encore perdu de son élan suite à des données américaines de début mai plus faibles que prévu. Une consolidation supplémentaire dans les niveaux 1.07/1.09 pourrait être envisagée à court terme.
EUR/GBP
Le débat à la Banque d’Angleterre se concentre sur le calendrier des baisses de taux. La plupart des membres de la BoE s’alignent sur le point de vue de la BCE plutôt que sur celui de la Fed, suggérant que le processus de désinflation offre une fenêtre d’opportunité pour rendre la politique moins restrictive (à court terme). La baisse de la livre sterling est devenue plus vulnérable, la partie supérieure de la fourchette de négociation latérale EUR/GBP 0,8493 – 0,8768 servant de première véritable référence technique.
